Согласно пресс-релизу от 21 января, операционные результаты за 2015 год оказались ниже годового плана на 10,2%, план добычи на 2016 год остался без изменения, однако на 2017 год снижен до 45-60 тыс. бнэд (изначальный 70 тыс. бнэд), и на 2018 год до 60-100 тыс. бнэд (100 тыс. бнэд), что значительно ниже объемов, ожидаемых рынком.
На наш взгляд, снижение плановых объемов добычи является результатом снижения собственных денежных потоков в условиях низких цен на нефть, которые необходимы для поддержания инвестиций на бурение и строительство третьей установки подготовки газа (УПГ-3). Так, капитальные инвестиции на бурение планируется снизить до $50 млн, а капитальные инвестиции на строительство УПГ-3 произвести в течение двух лет, что подразумевает завершение строительства только к концу 2017 года (первоначально планировалось к концу 2016 года).
Однако, если объем добычи и капитальные инвестиции компании зависят от цен на нефть и макроэкономических факторов, то сохранение рентабельности и снижение операционных расходов в совокупности с применением деривативов с положительной стоимостью, характерно для самой компании. Так, согласно пресс-релизу, точка безубыточности на 2015 год составила $20/баррель, и компания планирует дальнейшее снижение операционных расходов в будущем. Прошлый контракт на хеджирование добавил денежные средства и прибыль в размере $92 млн, и компания заключила новый контракт на хеджирование с опционом по цене реализации экспортной нефти в $49,16/баррель.
Катализаторы роста и риски
Основными катализаторами роста стоимости акций являются цена на нефть и достижение максимальной границы добычи в 60 тыс. бнэс в 2017 году, и 100 тыс. бнэс в 2018 году.
Мы ожидаем, что дополнительное финансирование, привлеченное в конце 2015 г. на сумму $200 млн от VTB, обеспечит некоторый приток денежных средств на финансирование программы бурения и строительство УПГ-3 в 2016 году. Однако, для достижения максимальных объемов добычи NOG необходимо капитальных инвестиций на бурение около $160-200 млн в год (против текущих $50 млн), и для УПГ-3 около $242 млн, что весьма затруднительно при низких денежных потоках от операционной деятельности (наш прогноз EBITDA $97 млн в 2016 г.) и расходов на выплату купона около $80 млн в год.
Наша оценка
Таким образом, на основании объемов добычи в 44-90 тыс. бнэс в 2016-2018 гг., и фьючерсной цены на нефть в $33,4-$43,2/баррель, увеличения чистого долга до $935 млн, мы снижаем целевую цену по акциям NOG до GBp333/акцию, оставляя рекомендацию Держать. Данная 12М целевая цена представляет доходность по отношению к текущей цене 11,4% и подразумевает EV/EBITDA 18,9x на 2016 год относительно EV/EBITDA 7,3x по текущей цене GBp 299. Увеличение данного мультипликатора означает, что EBITDA (показатель прибыльности) будет более чем в два раза ниже относительно прогнозируемой стоимости предприятия (EV).
Мы считаем, что акции NOG привлекательны для инвесторов с горизонтом более 24 месяцев, однако мы отмечаем увеличение кредитных рисков компании, что может отразиться в будущем на рыночной цене акций.
