Еврооблигации Нурбанк-2011 набирают вес

Подписка на акции

В ноябре 2010 года Нурбанк объявил о подписке на дополнительные простые акции на сумму Т132.6 млрд. 27 декабря 2010 года банк объявил о том, что программа подписки увеличила капитал банка с  Т34 млрд. до Т129 млрд. Как писал наш аналитик Роман Асильбеков в Еженедельнике ХФ от 30 ноября 2010 года, («Нурбанк намерен увеличить капитал в четыре раза»), объявление о данной программе положительно повлияло на кредитный профиль Нурбанка как заемщика, снизив доходность по его еврооблигации с 14% до 12% в течение первой половины декабря. Такое вливание само по себе должно было значительно снизить кредитные риски эмитента, но оставались сомнения относительно готовности банка и его акционеров признавать потери по ссудному портфелю. В частности, провизии банка, сформированные с начала 2008 года, у Нурбанка были намного ниже сравнимых с ним банков. На основании доступной на тот момент информации я осторожно рекомендовал покупку облигаций Нурбанка 10 в Еженедельнике ХФ от 10 января 2011, «Нурбанк привлек капитал по подписке среди акционеров») (английская версия) и от 11 января (русская версия).  

Пресс-конференция

В среду 12 января руководство банка провело пресс-конференцию, раскрыв планы по использованию полученных средств: в основном капитал пойдет на создание провизий по старым займам, но часть пойдет для выдачи новых. Информация, представленная руководством, содержала достаточно деталей для того, чтобы убедится в реалистичности планов, в частности по провизированию старых займов, а также для того, чтобы интерпретировать вливание как достоверный сигнал повышения кредитной надежности этого эмитента. С учетом новой информации и несмотря на рост цены еврооблигаций, они, по моему мнению, остаются недооцененными примерно на 1% на конец дня 17 января.

Планы банка

Председатель Правления банка, Марат Заиров заявил, что:

• банк увеличит провизии на возможные потери до 40% от ссудного портфеля, что приведет к значительным убыткам в 2010 году;
• решение создать «адекватные провизии» было принято «новыми акционерами». (Адекватный уровень провизий был определен на уровне 30% для рынка в среднем.)
• банк планирует достичь прибыльности в 2011 благодаря восстановлению провизий до 15% (от их объема? ХФ) и дохода от основной деятельности;
• банк планирует увеличить долю МСБ и розничных кредитов в портфеле с 15% до 40% путем выдачи новых займов этим категориям заемщиков в течение 2011 года на сумму Т81 млрд.

Заместитель председателя г-н Даукенов заявил, что в 2011 году банк:

• выплатит свой долг по еврооблигациям на $150 млн. со сроком погашения в октябре 2011 года, а также субординированный долг на сумму Т4 млрд. ($27 млн.) в «полном размере и без посторонней помощи»;
• откладывает на неопределенное время ранее планировавшийся выпуск еврооблигаций, сославшись на высокую стоимость займа вследствие реструктуризации займов некоторыми крупными банками Казахстана.

Выводы

Новая информация, предоставленная на пресс-конференции, квалифицирует выводы сделанные ранее. Обновленный анализ представлен в форме вопросов и ответов.

В. Кто влил капитал?

О. Банк не предоставил никакой информации о составе новых акционеров. Я считаю, что практически единственно вероятным кандидатом на эту роль является основной акционер банка, г-жа Сарсенова. Это также косвенно подтверждается тем, что доля прав преимущественной покупки, которыми акционеры воспользовались, оказалась равна доле прав преимущественной покупки, принадлежащей г-же Сарсеновой. Ее доля в результате должна была увеличиться с 73% до 92%, а доля акций в свободном обращении сократиться с 22% примерно до 5%.

В. Какая часть дополнительного капитала пойдет на формирование провизий по ранее выданным займам?

О. Чтобы достичь целевого уровня провизий (40%, или Т111 млрд.), банку будет необходимо создать около Т88 млрд. (возможно в течение декабря 2010 года) в дополнение к Т23 млрд провизий, уже созданным на конец 3кв 2010 года. В течение 2011 года некоторая часть провизий (до 15% от их объема, или Т17 млрд.) будет восстановлена в результате улучшения качества активов.

В. Какая часть дополнительного капитала будет использована на новые займы?

О. Оставшаяся часть, т.е. Т23 млрд., для выполнения требований по достаточности капитала. 

В. Кому будут выданы новые займы?

О. Для МСБ и розничным заемщикам на сумму Т81 млрд.

В. Как это изменит размер и структуру  кредитного портфеля?

О. Вероятно, как в таблице, представленной ниже, с ростом объемов займов брутто и займов нетто на 10% и 26% соответственно.

Источник:*данные компании; пресс-конференция 12 января 2011 г.; все остальные данные – оценки ХФ.

В. Как это повлияет на среднее качество активов?

О.  Вероятнее всего, среднее качество активов улучшится, в основном из-за того, что существующие займы Нурбанка являются настолько непродуктивными, с одним из наиболее низких показателей отношения полученного процентного дохода к начисленному, что улучшить его казалось бы не должно быть сложной задачей. Тем не менее, поиск качественных заемщиков из числа физических лиц и МСБ осложняется объективными для банка факторами: высоким уровнем финансового проникновения, высоким темпом выдачи займов и недостаточным опытом работы банка с этими заемщиками. Ожидается, что Нурбанк будет предоставлять кредиты под 14-16%. Эти ставки пока еще вполне конкурентные, но снижение рыночных ставок  может сделать кредиты банка непривлекательными для качественных заемщиков. Однако, риск низкого качества вновь выдаваемых кредитов не должен повлиять на краткосрочную кредитную надежность еврооблигаций Нурбанка с оставшимся сроком в 9 месяцев.

В. Улучшит ли вливание капитала кредитную надежность банка?

О. Да, во-первых, за счет увеличения буферного капитала между потерями по займам и требованиями кредиторов; во-вторых, за счет выдачи новых займов, которые могут повысить среднее качество ссудного портфеля; и в-третьих, менее значимо, за счет повышения качества капитала, в котором доля простых акций и акций основного акционера заметно увеличится.

В. До какого уровня снизится доходность по этой бумаге?

О. С учетом значительного снижения кредитного риска, особенно на такой короткий срок, можно было бы рассчитывать на ставки не выше 8%. Однако, несколько факторов делают доходность по этой бумаге не очень чувствительной к снижению кредитного риска. Во-первых, это низкий рейтинг (Moody’s В3, S&P B), который делает практически невозможным их покупку для многих казахстанских институциональных инвесторов. Во-вторых, это опасение того, что из-за высокого спрэда между ценами предложения и спроса инвестор не сможет реализовать доход от прироста капитала на бумаге с малой дюрацией. В-третьих, это опасение того, что инвесторы не смогут реинвестировать средства в момент погашения облигаций Нурбанка также выгодно, как если бы они инвестировали их сейчас в другие, более длинные бумаги. Эти опасения связаны с вполне обоснованным ожиданием падения ставок по казахстанским еврооблигациям. Тем не менее, на рынке существует достаточный аппетит на Нурбанк-2011, чтобы обеспечить падение ставок по ним до 9% в течение последующих двух-трех месяцев.

В. На какой срок стоит покупать?

О. Не следует рассчитывать на реализацию значительного капитального дохода по причине бид-аск спрэда. Рассчитывайте держать до погашения. Но в случае снижения доходности до уровня купона в течение 3-6 месяцев, стоит реализовать доход и войти в более длинные бумаги пока доходность по ним снизилась.