Halyk Finance инвестициялық идеясы: Sands China Ltd.

Макаодағы интеграцияланған курорттардың ең ірі операторы Sands China Ltd еурооблигацияларын 2028 жылы өтеумен таныстыру. Қазіргі уақытта облигациялар жылдық 5.01% -5.06% (YTW 4.98% -5.03%)өтеуге кірістілікпен саудаланады. Біздің ойымызша, бұл шығарылым салыстырмалы түрде қысқа мерзімде және өте жоғары несиелік ұпаймен кірістіліктің тартымды деңгейін ұсынады. Біз Sands China саланың оң динамикасынан ерекшеленетін сапалы эмитент ретінде жақсы көреміз. Макао ойын нарығы пандемиядан тұрақты қалпына келтіруді жалғастыруда, бұл материктік Қытайдан туристер ағынымен және жаппай сегменттің жандануымен жеңілдетілді. Соңғысы, VIP ойыншылардан айырмашылығы, сұраныстың тұрақтылығымен және реттеуші тәуекелдердің аздығымен ерекшеленеді. Sands China Макаодағы интеграцияланған курорттардың ең ірі операторы және инвестициялық несиелік ұпайлары бар жалғыз ойыншы ретінде осы құрылымдық өзгерістерді пайдалану үшін ең жақсы орналастырылған. Компания премиум жаппай сегментке стратегиялық ставка жасады: 2025 жылдың сәуірінде The Londoner Macao курортының осы санаттағы тұтынушылардың тартымдылығын арттыруға бағытталған ауқымды жаңартуы аяқталды. Бұл кірістің өсуіне, операциялық кірістің жақсаруына және алдағы жылдары бөлменің орташа бағасының өсуіне ықпал етуі керек. Сонымен қатар, компания күрделі шығындардың айтарлықтай төмендеуін күтеді (жылына 6 650 млн-нан 3 325 млн-ға дейін), бұл кірістерді қалпына келтірумен қатар, жылына 1 1 млрд-тан астам бос ақша ағындарын құруға мүмкіндік беруі керек. 2025 жылдың 1 тоқсанындағы нәтижелердің әлсіздігіне қарамастан, компания маусым айынан бастап нарық үлесінің қалпына келуін көрсетіп келеді, бұл бұқаралық сегменттің рекордтық белсенділігімен сәйкес келді. Ақырында, өтімділіктің үлкен буфері (6 6.15 млрд) алдағы жылдардағы міндеттемелерді өтеудің өте тығыз кестесіне қарамастан, компанияның қаржылық тұрақтылығын сақтау қабілетіне деген сенімімізді арттырады. 

Компанияның кірісі 2024 жылы 7 7.1 млрд құрады, өткен жылмен салыстырғанда 8.4% - ға өсті. Өсудің негізгі драйвері құмар ойындардан түскен түсім болды, ол 505 миллион долларға немесе 10.4% - ға өсті. Бизнестің басқа бағыттары аясында компания қонақ үй бизнесінен, тамақ пен сусындардан, ойын-сауық пен бөлшек саудадан, сондай-ақ басқа да қызметтерден түсетін табыстың оң динамикасын тіркеді(+1.7%, +8.3%, +2.8% және + 27% сәйкесінше), ал сауда орталықтарының қызметінен түскен түсім, керісінше, төмендеді 3.9%. Алайда, компанияның сауда алаңдарын жалға беруден түскен тікелей кірісі оң динамиканы көрсеткенін атап өткен жөн, ал осы бағыттан түскен жиынтық кірістің төмендеуінің негізгі себебі 2023 жылы $111 млн-нан 2024 жылы 4 41 млн-ға дейін өзге кірістердің (сауда орталықтарының қызметінен түскен кірістер жалға беруден түскен тікелей кірістерді шегергенде) айтарлықтай төмендеуі болды. 

Түзетілген EBITDA Sands China (EBITDA қайта құрылымдау шығындарын және басқа да бір реттік шығындарды шегергенде) 2024 жылы предыдущ 2.3 млрд құрады, бұл өткен жылмен салыстырғанда 4.7% - ға өсті. Сонымен қатар, кірістің өсу қарқынын EBITDA өсу қарқынымен салыстырудан көріп отырғанымыздай, компанияның бизнесі маржаның нашарлауын көрсетті. 2023 жылы компанияның жалпы маржасы 34.1% құрады, ал 2024 жылы ол 32.9% - ға дейін қысқарды. Бұл негізінен құмар ойындар түсімінің ұлғаюы аясында ойын қызметіне салынатын салық бойынша шығындардың өсуіне байланысты болды(против 2.7 млн қарсы против 2.4 млн немесе 36.9% қарсы жиынтық түсімнің 38.1%). Алайда, компания амортизация шығындарын 2023 жылы 8 809 млн-нан 2024 жылы 7 754 млн-ға дейін (10.6% - ға қарсы табыстың 12.4% - ы) айтарлықтай қысқарта алды, оның аясында опера 1.4 млрд-ты құрайтын операциялық пайда маржасы 19.3% - ға дейін өсті (операциялық пайда кезінде 1 18.7% - бен салыстырғанда2023 жылы 1.2 млрд). Борыштық міндеттемелердің қысқаруы аясында компанияның пайыздық шығыстары $532 млн-нан 4 424 млн-ға дейін қысқарды және компания предыдущ 47 көлемінде алдыңғы кезеңде қалыптасқан салық бойынша артық резервті пайдалану есебінен 3 35 млн (бір жыл бұрынғы налог 49 млн салық шығынымен салыстырғанда) мөлшерінде салық пайдасын мойындады осылайша, компанияның таза пайда маржасы 10.6% - дан 14.8% - ға дейін өсті, ал таза пайданың абсолютті мәні $1.0 млрд құрады.

Sands China операциялық ақша ағыны (OCF) уровне 1.7 млрд деңгейінде қалыптасты, бұл 2023 жылы 1 1.9 млрд-тан 8.9% - ға аз. Операциялық ақша ағынының төмендеуінің негізгі себебі 2023 жылы оборо 227 млн табысқа қарсы айналым капиталына 6 63 млн Инвестициялар болды. Сондай-ақ, Компания өзінің күрделі шығындарын 2023 жылы $201 млн-нан 2024 жылы 8 829 млн-ға дейін едәуір арттырды, осыған байланысты компанияның бос ақша ағыны 0 0.9 млрд құрады, 2023 жылы против 1.7 млрд. Күрделі шығындардың өсуі The Londoner Macao жаңартуының екінші кезеңімен байланысты болды.

Компанияның акциялары сатылатын Гонконг биржасының реттеуші талаптары тоқсандық қаржылық есептерді міндетті түрде жариялауды талап етпейді. Алайда, Sands China – Las Vegas Sands бас компаниясы өзінің 1 тоқсандағы есебін жариялады, оның акциялары NYSE-де сатылады, онда Sands China-ның операциялық қызметінің ішінара нәтижелері көрсетілген. $1.7 млрд құраған компанияның кірісі г/Ж 5.7% - ға қысқарды. Бұл, негізінен, ойын сегментіндегі ойындарға ставкалар көлемінің күніне 64.5 миллион долларға (-4.1% г/г) дейін қысқаруына және жаппай сегменттегі және ойын автоматтарындағы ставкалардан ұстап қалу пайызының нашарлауына байланысты ойын қызметінен түсетін кірістің 7.2%-ға төмендеуімен түсіндіріледі. Жаппай сегмент ойындарының операциялық көрсеткіштерінің ең үлкен нашарлауы компанияның ең ірі казино-The Venetian Macao байқалды, ол негізінен жаппай нарықтың төменгі және орта сегменттеріне қызмет етеді, олардың сұранысының қалпына келуі, Goldman Sachs сарапшылары атап өткендей, осы нарықтың бай өкілдеріне қарағанда баяу болды (Premium-mass segment). Осы EBITDA аясында компания 31.5% маржа кезінде 5 535 млн құрады (2024 жылдың 1 тоқсанында $610 млн және 33.8% қарсы).

2024 жылдың соңындағы жағдай бойынша компанияның жалпы қарызы предыдущ 8.2 млрд құрады, бұл өткен жылмен салыстырғанда 2%-ға қысқарды. Сол кезеңнің соңында ақша қаражаттары мен баламаларының көлемі 1 1.97 млрд құрады. Осыған сүйене отырып, компанияның 2024 жылдың соңындағы таза қарызы $6.2 млрд (-11.2% ж/ж), ал левередж (таза қарыздың EBITDA - ға қатынасы ретінде көрсетілген) 2.7 x (-0.4 x г/г) болды. Компанияның пайыздық шығыстарын жабу коэффициенті (EBITDA-ның пайыздық шығыстарға қатынасы ретінде көрсетілген) 2024 жылдың соңында ыңғайлы деңгейде болды және 5.5 x болды, бұл 2023 жылдың соңындағы 4.2 x-тен жақсару.

Sands China-да қарызды өтеудің өте тығыз кестесі бар: 2025 жылы ол 1 1.6 млрд, 2026 жылы – 8 800 млн, 2027 жылы – 7 700 млн, 2028 жылы – 3 3.0 млрд (бас компания алдындағы обяз 1.06 млрд сомасындағы міндеттемелерді қоса алғанда), ал 2025 жылы облигацияларды өтеуге тиіс. 2029 жылдан 2031 жылға дейінгі кезең – жалпы сомасы 1 1.95 млрд. Бірақ компания алдағы 4 жылда міндеттемелерді жабу үшін жеткілікті өтімділік көлеміне ие. Қолда бар ақшалай қаражаттардан басқа, компанияның 2029 жылға дейін қол жетімді кредит 2.5 млрд несие желісі, сондай-ақ 2025 жыл ішінде 1 1.7 млрд мөлшерінде мерзімді несие тарту құқығы бар. Соңғысы ағымдағы жылы 1 1.6 млрд сомасына өтелетін борыштық міндеттемелерді қайта қаржыландыру үшін пайдаланылуы мүмкін және 5 жыл мерзімге беріледі. 2025 жылдың маусымында компания осы опцияны пайдаланды, сондай-ақ Las Vegas Sands бас компаниясы алдындағы міндеттемелерді 2028 жылы өтеуге жататын 1 миллиард долларға мерзімінен бұрын төледі.

Қалған жылдары компанияның өтімділігі компанияның жыл сайын өндірілетін ақша ағынының әсерлі көлемімен қамтамасыз етіледі. Біз компанияның бос ақша ағыны $1.0 млрд-тан жоғары сақталады және осы жылдың көктемінде the Londoner Macao жаңарту жобасы аяқталғаннан кейін компания басшылығы жоспарлаған күрделі шығындардың қысқаруы аясында 2026-2027 жылдары 1 1.5 млрд белгісіне жақындай бастайды деп күтеміз. 

Біз SANLTD 5.4'28 шығарылымы бойынша жылдық 5.04% ұстау кезеңінде күтілетін кірістілікпен «Өтеуге дейін ұстау» ұсынысын бастаймыз.

Тек білікті инвесторларға арналған ұсыныс.

Инвестициялық идеяның толық нұсқасы сілтеме арқылы қол жетімді.