Мы рекомендуем Покупать акции KAZ Minerals, повышая 12М ЦЦ до 641 GBp за акцию: с момента нашего последнего отчета акции компании выросли в цене на 27%. Мы ожидаем сохранения позитивной динамики благодаря продолжающемуся росту операционных показателей. Помимо этого, увеличение плановых капзатрат на проектах Актогай 2 и Баимская в 2019г. помогут ускорить процесс их вывода на проектную мощность, что позволит и далее демонстрировать положительные операционные результаты и в перспективе увеличить объемы производства меди на 84% в течение следующих 8 лет. Спрос на медь будет поддерживаться за счет роста экономики Китая – основного потребителя меди на мировом рынке, а также благодаря развитию инфраструктурных программ, росту производства электроники и рынка электромобилей в глобальных масштабах.
Прогноз производства золота на 2019 г. повышен, меди – подтвержден. Ставка компании на долгосрочные проекты роста оправдывает себя, что подтверждается положительными результатами деятельности в отчетном периоде. Производственные результаты компании за 9М2019г. вновь продемонстрировали рост физического объема производства по основным категориям в сравнении с аналогичным периодом прошлого года. За 9М2019 г. компанией было произведено 230.5тыс тонн меди, что превышает значение аналогичного периода прошлого года на 6.3%. Снижение производства меди в концентрате до 129.1тыс тонн (-6.92%г/г) было компенсировано ростом производства катодной меди до уровня 101.4тыс тонн (+29.8%г/г), достигнутому за счет увеличения переработки материала с Актогая по схеме толлинга до отметки 32.3тыс тонн, против 3.4тыс тонн годом ранее. Значительный вклад в рост производства золота за период внес Бозшаколь, где за 9М2019г. было добыто 26.6млн тонн руды (+14.6%г/г) и произведено 110.2тыс унций золота (+10%г/г) при общем объеме производства в 146.2тыс унций (+8.3%г/г). Прогноз производства золота по итогам года претерпел изменение в сторону повышения на 5% до 170-185тыс унций.
Общая задолженность по состоянию на 30.09.2019 составила $3.2млрд, что на 6.3% превышает аналогичный показатель на конец 2018г. Сумма денежных средств и их эквивалентов на отчетную дату составила $0.6млрд, тогда как по состоянию на 31.12.2018г она насчитывала $1.2млрд. Уменьшение данного показателя связано с ростом капитальных затрат на расширение Актогая ($600млн за 2019г.) и приобретением проекта Баимская (сумма уплаченного вознаграждения составила $436млн).
Перераспределение капитальных затрат на расширение Актогая и Баимской на 2019г. Компанией было принято решение увеличить сумму капзатрат дополнительно на $100 млн, от ранее заявленных $500 млн в 2019г. Необходимо отметить, что совокупный бюджет проекта остается в рамках $1.2млрд, равномерно снижая соответствующую нагрузку в последующие 2 года. Общие капзатраты на разработку Баимской в 2019г. ожидаются на уровне около $150млн, вместо запланированных ранее $70млн. СД компании утвердил $80млн капзатрат на 2П2019г., которые будут направлены на первичные работы по строительству рабочего поселка. Конкретизация графика капитальных расходов на проект Баимское позволяет лучше смоделировать денежные потоки соответствующих периодов. Согласно заявлению, пик капитальных затрат по данному проекту наступит в 2022г. и 2023г. и составит $1.5млрд в каждом году, $1млрд в 2024г., $500млн в 2025г., $300млн в 2026г. Общая сумма капзатрат Баимской в $5.5млрд осталась неизменной в нашем прогнозе.
В перспективе следующих десяти лет стоимость компании определяется успешностью проектов Актогай 2 и Баимская. Производство меди на Актогай 2 по-прежнему планируется начать в 2021г. Мы ожидаем увеличения производства меди проекта Актогай на 24% до 172тыс тонн. Запланированное наращивание производства на Актогае в среднесрочной перспективе, а также выход на плановые мощности предприятий компании, согласно производственному отчету, является гарантом устойчивой операционной динамики компании (свыше 300тыс тонн меди в год), которая, по нашей оценке, будет способствовать генерированию значительного операционного денежного потока к 2026г. (около $770млн). При этом, относительная временная приближенность эффекта от Актогай 2 снижает производственные риски.
В более отдаленной перспективе мы ожидаем, что реализация Баимского проекта с запуском производства в 2026г. позволит компании увеличить совокупное производство меди на 7% CAGR с момента запуска, до уровня 560тыс тонн в 2029г. и, таким образом, значительно повысить генерируемые денежные потоки.
Основные риски. По нашему мнению, основные риски связаны с вводом в эксплуатацию новых проектов, а также снижением прогнозных цен на основные категории реализуемой продукции в ответ на динамику роста спроса на металлы в ответ на изменения ожиданий роста мировой экономики.
В долгосрочной перспективе для KAZ Minerals существует значительный риск в эффективной реализации дорогостоящего проекта Баимская, которая зависит от поддержки правительства РФ, в том числе развитие энергетической и транспортной инфраструктур. Однако после запуска данного проекта Kaz Minerals сможет значительно увеличить производство меди, добавив в портфель Компании крупномасштабный долгосрочный актив.
