Инвестиционная идея Halyk Finance: еврооблигации Expand Energy Corporation

Представляем вашему вниманию еврооблигации Expand Energy Corporation с погашением в 2030 году. В настоящее время облигации торгуются с доходностью к погашению 5.75%-5.81% годовых (YTW 5.75%-5.81% годовых). Доходность по данному выпуску выросла более чем на 30 бп на фоне всеобщей распродажи активов после анонса Дональдом Трампом широкого пакета тарифов на импорт товаров в США 2 апреля. Однако, Expand Energy, чьё производство полностью находится в США, относительно изолирована от их негативного влияния. Поэтому, мы считаем, что текущая цена выпуска является привлекательной точкой для входа. Более того, мы положительно смотрим на перспективы этого эмитента в целом по ряду причин. Во-первых, по результатам приобретения Southwestern Energy в 4кв2024 года, компания сможет улучшить производственную эффективность её активов и сократить общие административные расходы объединённой организации. Компания уже продемонстрировала это, отчитавшись о 20% повышении эффективности бурения на участках Southwestern Energy на месторождении Haynesville по результатам первого квартала совместной деятельности. Во-вторых, нам нравится позиция компании в качестве крупнейшего поставщика природного газа в США, так как это делает её основным бенефициаром растущего спроса и, соответственно, цен на газ. Рост спроса будет поддержан тремя ключевыми трендами: 1) Переход на более чистые источники энергии (выбросы парниковых газов от природного газа на 55% ниже, чем от угля – крупнейшего источника электроэнергии в мире); 2) Растущие объёмы экспорта сжиженного природного газа из США, активно поддерживаемого текущей правительственной администрацией; 3) Рост потребления электроэнергии в технологическом секторе вместе со строительством дата- центров.

Выручка компании в 2024 году составила $4.2 млрд, сократившись на 51% по сравнению с прошлым годом. Основной причиной такого значительного изменения стало снижение совокупной стоимости реализации продукции на 18.5% (с 2.7 $/тыс. куб. футов до 2.2 $/тыс. куб. футов) и сокращение объёмов добычи на 25% с целью снижения избыточного предложения на рынке. Суммарные расходы на добычу, сбор, переработку и транспортировку, а также налоги на добычу и со стоимости остались практически неизменными г/г, составив 1.05 $/тыс. куб. футов (против 1.04 $/тыс. куб. футов в 2023 году). Вкупе с ростом административных расходов на 46% это привело к сокращению EBITDAX до $2.2 млрд (-13% г/г).  Расходы на амортизацию, истощение и износ также выросли на 13% и, в итоге, Expand Energy понесла чистый убыток в $714 млн по результатам 2024 года (против чистой прибыли в $2.4 млрд в 2023 году). Однако, несмотря на негативную чистую прибыль, компании удалось сохранить позитивный операционные денежный поток (OCF) в $1.6 млрд (-34% против $2.4 млрд в 2023 году), а также свободный денежный поток (FCF) в $8 млн (против $551 млн в 2023 году). 

В 2024 году выручка, чистая прибыль и денежные потоки Expand Energy оказались под давлением намеренного сокращения объёмов добычи для стабилизации цен на природный газ. Поэтому, ухудшение финансовых показателей в прошедшем году, по нашему мнению, не является причиной для опасений, и мы ожидаем, что они восстановятся по мере наращивания компанией объёмов добычи. Руководство компании планирует нарастить общий объём добычи в 2025 году на 89% г/г, а консенсус-прогноз аналитиков ожидает, что цена реализации природного газа вырастет до 3.69 $/тыс. куб. футов (+34% г/г). На основе этого, выручка от продажи газа, нефти и NGLs ожидается на уровне $9.4 млрд, за счёт чего EBITDAX компании должен возрасти до $6.2 млрд, а FCF – до $1.8 млрд. В 2026 и 2027 гг. прогнозируется дальнейший рост выручки до $10.1-$10.7 млрд, EBITDAX до $6.1-$6.7 млрд, а FCF – до $2.3 -$2.8 млрд. В связи с этим, несмотря на спад в 2024 году, мы выражаем уверенность в способности компании вернуться к стабильной генерации денежных потоков, которых будет более чем достаточно для покрытия её финансовых обязательств. 

Валовой долг компании на конец 2024 года составил $5.7 млрд, увеличившись на 180% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, преимущественно за счёт унаследования долга Southwestern Energy на $3.7 млрд. Чистый долг компании на конец года составил $5.4 млрд, против $949 млн в конце 2023 года. Таким образом, леверидж компании, выраженный как соотношение чистого долга к EBITDAX, составляет 2.4x (против 0.4x в 2023 году). Несмотря на значительное увеличение левериджа, мы не считаем, что это является индикатором ухудшения кредитного качества компании. Объём долга компании продемонстрировал временное увеличение из-за сделки с Southwestern Energy, а EBITDAX была под давлением из-за запланированного сокращения объёмов добычи природного газа. Как было упомянуто выше, консенсус-прогноз ожидает роста EBITDAX до $6.2 млрд в 2025 году, что, в комбинации с погашением текущих обязательств по долгу, должно привести к сокращению левериджа до 0.7-1.0x в 2025 году. Ликвидность компании на конец 2024 года составила $2.8 млрд и состояла из $317 млн денежных средств и $2.5 млрд кредитной линии, действующей до декабря 2027 года. График погашения долга является относительно щадящим. За исключением погашения текущих долговых обязательств Southwestern Energy на $389 млн в первом квартале 2025 года, он не включает значительных выплат до 2029 и 2030 годов, когда будут погашены обязательства на сумму в $2.2 млрд и $1.2 млрд соответственно. 

Мы инициируем рекомендацию «Покупать на 2 года» по выпуску EXE 5.375’30 с ожидаемой доходностью за период держания 6.5% годовых.

Предложение только для квалифицированных инвесторов.